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역전된 채권 수익률곡선 어떻게 봐야할까?

작성자: 에린 비글리 (Erin Bigley) AB 채권 부문 선임 투자 전략가

2018년 12월 5일

원문: The US Yield Curve Inverted. Time to Worry?

최근 미국 주식시장 급락의 원인은 무엇일까? 아마도 채권 시장과 채권 수익률 곡선이 경제 상황에 대해 시사하는 것 때문일 수도 있다. 올 한해 동안 미국 채권 수익률 곡선은 평탄해져 왔다. 이것은 장단기 금리 차이가 근소하게 좁혀져 있다는 것을 의미하며, 역사적으로는 경제성장이 둔화될 수 있다는 신호로 받아들여져 왔다.

실제로 지난 4일(현지시간 기준) 미국채 5년물 금리가 2년물보다 약간 더 낮아지면서 장단기 금리 역전 현상이 벌어졌다. 이는 S&P500지수가 3.2% 급락하는 데 일조하였다. 10년물과 2년물 간의 금리 차도 2007년 이후 가장 낮은 12bp까지 축소되었다. 주목해야 할 사실은 1970년대 중반 이후 있었던 경기침체에 앞서서 10년물과 2년물 간의 금리역전이 단 한번도 빠짐없이 나타났었다는 점이다. 이 때문에 최근 투자자들이 채권 수익률곡선 평탄화에 왜 그토록 관심을 가지는지 충분히 이해가 간다.

미국이 전후 역사상 가장 긴 경기 확장기를 기록하고 있는 가운데 투자자들 사이에서는 이번 확장세가 종료될 것이란 불안감이 커지고 있다. 미국의 경제성장이 올해 정점을 찍고 2019년부터 점차 둔화될 것으로 전망된다. 한편, 노동비용의 증가는 인플레이션 상승 압력을 높이고, 미 연준(Fed)까지 추가 금리 인상을 단행할 경우 현재의 경기 사이클이 조만간 막을 내리게 될 것이란 우려가 더욱 커질 것이다.

하지만 기억해야 할 사실은, 미국이 경기침체에 들어가기 전에 수익률 곡선 역전 현상이 나타났었지만, 수익률 곡선 역전 이후에 항상 경기침체가 수반되지는 않았다는 점이다. 예를 들어 과거 1986년~2001년간 5번의 채권 수익률 역전현상이 일어났지만 이후 미국 주식시장은 약 3년 동안 평균 15%의 수익률을 기록했으며, 경기침체가 바로 뒤따르지는 않았다. 그리고 2006년 7월 수익률이 재역전되었을 때에도 주식시장이 조정받기까지 약 2년이 더 걸렸다.

이번 경우 채권 수익률곡선의 신호가 다소 왜곡되었을 것으로 여길 만한 이유가 있다. 일반적으로 평탄한 수익률 곡선은 통화 정책이 너무 긴축적이라는 것을 의미한다. 다시 말해서, 경제의 펀더멘털(기초체력)이 더 이상 버티기 어려울 정도까지 단기 금리가 너무 올랐다는 얘기다. 그러나 인플레이션을 감안한 현재의 단기 실질 금리는 여전히 0%를 넘지 않는다. 이번 사이클 기간 동안 과거에 비해 낮은 수준에서 금리가 움직일 것으로 보는 것은 합리적이지만, 제로금리는 현재 경제 펀더멘털을 고려했을 때 결코 높다고 볼 수 없는 수준이다.

앞서 말했듯이 채권 수익률곡선의 역전 현상이 경기 침체와 반드시 인과관계가 있는 것은 아니다. 단지 그것은 경기 침체를 촉발시킬 수 있는 상황을 반영하고 있을 뿐이다. 만약 경기 침체의 신호들이 다른 곳에서 나타나지 않는다면 정책 입안자들이나 투자자들은 수익률곡선이 주는 신호를 회의적인 시각으로 바라볼 필요는 아직 없다.

계속되는 무역분쟁과 인플레이션 가속화, 그리고 긴축적 통화정책 기조 등으로 미국을 포함한 세계 경제 전망은 불투명한 상태다. 하지만 미국의 성장 속도는 둔화되겠지만 경기 침체의 가능성은 매우 낮다. 2019년 미국의 경제 성장률은 2% 대를 견조하게 지킬 것으로 예상된다. 고용 여건이 크게 개선되면서 임금과 노동비용을 함께 상승시키겠지만, 소비 측면에서 미국 경제에 활력을 불어넣어 줄 것으로 전망된다.

게다가, 가계저축과 재정상태는 20년 만에 가장 견실한 수준에 올라서 있다. 또한 2018년 대대적인 법인세율 인하로 기업의 주당순이익은 무려 24%나 증가했다. 내년에는 법인세 개혁의 슈가러시 효과가 사라지면서 기업의 수익성이 다소 감소할 것으로 보인다. 하지만 2019년에도 양호한 수준을 이어갈 것이라고 기대된다. 물론, 성장이 둔화되고 불확실성이 증가함에 따라 시장의 변동성은 불안정한 흐름을 이어갈 수 있을 것이다. 하지만 올해 시장의 위험 요인들이 어느 정도는 윤곽을 드러내고 그 수준이 경감되었으므로 액티브 투자자들은 매력적인 투자기회로 활용할 수 있을 것이다.

상기 견해는 AB내 모든 운용팀의 견해를 나타내는 것은 아닙니다. 본 자료는 정보 제공만을 목적으로 하고 있으며, 특정 증권 및 상품의 매수∙매도 권유, 투자 조언 또는 추천으로 해석되어서는 안됩니다. 본 자료에 제시된 견해 및 의견은 AB의 내부적 예측에 기초하며, 미래 시장 성과에 대한 지표로 삼을 수 없습니다. 이 자료에서 언급한 어떤 전망이나 견해도 실현된다는 보장은 없습니다.